中国の改革と農業事情の変化

HOW CHINA’S REFORMS HAVE ALTERED THE AGRICULTURAL LANDSCAPE

2014年2月26日 || NELSON LOW

これまで、中国の金融自由化については、金利や資本の自由化がその焦点となっていた。 そして、これ以外の分野で中国政府が市場価格導入の方針を示しているのが、農業である。この分野では、食料の国内生産の効率性を大幅に改善するために必要な改革が、推し進められている。

歴史的に中国の農業は食料安全保障の観点において、世界人口の4分の1にあたる国民の食料確保への責任という側面から、管理性の強い分野だった。

また、米国と同程度の国土を有しながら人口はその4倍であり、加えて耕地面積が限定的であることからも、中国でその責任を全うするのは難しいこととなっている。さらに、耕作に適した肥沃な土地となると、全国土のおよそ14%にまで対象は狭まる。 同時に、人口が必要とする食料は着実に増加する一方で、こうした耕作適地は縮小し続けているのが現実となっている。

30年におよぶ二桁成長は、汚染問題や水不足が深刻化する中で、この貴重な資源に対する負荷を高める結果にもなった。 2013年12月、中国政府は、耕作適地の2%以上(ベルギーの国土に匹敵する広さ)が穀物生産には適さないほどに汚染されている、とする国土調査を発表している。

食料価格の上昇

中国政府に行動を促している要因には、食料価格の上昇抑制がある。中国における食料価格の上昇は、歴史を紐解いても、政治的な影響が懸念される問題でもある。エコノミスト誌の調査部門 The Economist Intelligence Unit のデータは、近年、中国の食料価格が米国のそれを凌ぐ速度で上昇していることを示している。

必要な食料を確保するため、中国が効率性改善のための対策を早急に必要としていることが分かる。

食の保全についてはこれまで、農耕地を維持し、充分な農産物の生産量を確保するため、小規模農家に寛大な援助金を支給することがその主な対応策となってきた。中国政府は、1億2000万ヘクタールを耕作地の最低ラインとして、これを下回らない方針を貫いてきた。 現在、中国政府は農業分野での効率性を大幅に改善するため、多角的なアプローチで臨もうとしている。

こうした変化の一つに、農地の生産性を高め、農家の権利拡大を目的とした、新しい農地改革がある。 この改革では、例えば、集団保有という建前を維持しながら、農家による契約耕作地の耕作権売買が認められることになる。 農家が耕作権を担保とする事を可能にすることで、より大規模な農業従事者の登場を助長することが期待されている。 耕作地を背景とした資産収入を高めることで、投資や農作業の効率化に対して、農家はより大きな度量で対応することが可能となる。

一方で、農家には補助も必要となっている。 農産物価格の規制緩和に関する改革においては、一部の価格保障や補助金などの適用廃止もあり得る。

例えば、2013年11月、国家発展改革委員会の地方局局長は、「穀物価格の決定は市場に委ねる段階に至った」と発言したと報道されている。

もちろん、こうした変化には多大な影響も予想される。

中国政府は、最低買い上げ価格制度を適用している小麦、豚肉、トウモロコシなどの一連の農産物について、こうした支援策の見直しの検討を始めている。

現状、例えばトウモロコシに対する中国政府の支援は、米国のそれの2倍となっている。小麦についてもほとんど同様であり、砂糖についても寛大な補助が成されている。

近代農業の登用

変革の影響によって、不確実性が生じる。例えば、これまでの大規模な備蓄は、縮小に転じると予想されている。 同時に、中国が大口の直接輸入国に転じる可能性もある。

1月に公表された年次農業政策の草案では「農業の近代化」が主眼に置かれ、生産物に関しては量よりも品質について言及された。 草案では、自給率95% を維持してきた長年の食糧自給政策からの転換を示す内容となり、"適量の"輸入を認めている。 2020年までに、2013年の生産量である6億300万トンを下回る、5億5000万トンで生産を安定させるとした同素案は、中国における穀物生産の新しい指針となることが予想されている。

国際価格への潜在的な影響という観点からも、中国の農業政策には注視していく必要があろう。 米農務省によれば、米と大豆に関して、中国は世界最大の買い手とされている。 また、小麦については世界第2位、トウモロコシについては同4位の輸入国とされている。長期的には、中国国内の価格は、国際価格に収束する傾向を強めることが予想される。

中国の農産物デリバティブ

こうした変化は、中国国内の農産物デリバティブ・ビジネスにも影響を与える。 特に顕著であることが予想されるのは、以下の3つである。

第1に、中国の農産物価格のボラティリティーは、上昇することが予想される。さらに、これを背景として、中国国内の取引所で上場される農産物先物を介したヘッジ需要の増大が予想される。 こうした動きから最大の恩恵を受けるのは、例えば、大連商品取引所(DCE)や鄭州商品取引所(ZCE)などの取引所だろう。

第2に、中国国内の価格が国際価格に接近するようになれば、諸条件を勘案した理論値が再度確立され、国内先物と海外先物とのスプレッド取引なども活況となることが予想される。 これにより、CMEグループの農産物商品や人民元先物なども、商品価格や為替などへのリスクのヘッジ需要を背景に、恩恵を受けることになる。

第3に、農産物の輸入が拡大するに従って、中国の輸入業者は価格リスクを管理するため、国際的な先物をヘッジのツールとして重要視する様になる。 輸入品の多くは、今日の貿易における主要決済通貨である米ドル建てとなっている。 米ドル建ての国際的な先物を利用することで、中国の輸入業者は為替リスクを軽減し、より明快なヘッジの実現が可能となる。

中国の成長を捉えようとするデリバティブ取引所は、ここで指摘した3つのポイントに留意し、農産物のビジネス機会を絶対に見過ごすことがないようにするべきである。 中国からの参加者にとっても、始まったばかりではありながら差し迫った改革への準備として、こうしたヘッジ・ツールに習熟しておくことは重要だといえる。




かんたんデリバティブ 先物の新しい学び方

derivatives made simple

2014年2月25日 || EVAN PETERSON

米国で牛肉の価格が高騰している。本稿執筆中の時点で、史上最高値を付けそうな勢いだ(訳注:2月26日には最高値を突破)。 そうなった理由は、いくつか考えられる。 牛の飼育数が、ここ数十年で最低の水準にある。また、家畜の飼料となるトウモロコシが、エタノールの使用を義務化する政策で、さらにエネルギー向けに利用されるようになった。そして、日本やメキシコといった貿易相手国による米国産牛肉の購入が増えた……。 こうした理由から、牛肉生産のコストが跳ね上がり、それが牛肉の不足を招いたわけだ。そして、この状況をさらに悪化させたのが、2012年に米国を襲った史上最悪クラスの干ばつである。 消費者物価指数(CPI)データによると、2013年夏の終わりに、米国の牛ひき肉1ポンド(約454グラム)の平均価格が3.50ドルに上昇した。これはCPIの算出を始めてから最も高い価格だ。

こうして牛肉価格は、史上最高値圏を推移している。 ただ、ここで考えてほしい。牛肉は2012年の干ばつで大打撃を受けたコモディティ(商品)のひとつである。 そして最近の畜産市場を取り巻く環境はさらに悪化した。ではなぜ、牛肉価格はもっと大きく暴騰していないのだろうか。 例えば、牛ひき肉の価格が1ポンド5~6ドルにならないのはなぜか。

その大きな答えとなるのが、そう、「先物市場」だ。 先物市場では日々、いく千もの市場参加者が、事業リスクを回避するために、あるいは資金を運用するために取引をしている。そして牛肉や住宅ローンのように、誰もが日常生活で支払うことになる価格や金利は、先物市場と大きくつながっているのだ。

ところが、市場関係者でもないかぎり、そのことはピンとこないだろう。 むしろ仕組みが複雑に見え、専門用語にめまいを起こしているかもしれない。CME Groupでは、そうしたとっつきにくさを少しでも和らげようと、新たにウェブサイトを立ち上げた。

先物市場のファンダメンタルズ」は、ユーロドル金利先物のデイトレードをしたことがないような人たちに、先物市場の参加者、役割、仕組みについて、かみ砕いた説明をしようという試みである。経済学、市場参加者、テクノロジー、専門用語、そして影響力……。 これらすべてを分かりやすい言葉、イラスト、動画、クイズを使って理解を深めてもらおうというサイトだ。サイトは、4つの切り口で構成されている。

基本

Futures-Fundamentals-Basics3.jpg


その名のとおり、ここが初歩となる。 「なぜ先物市場が存在するのか?」「誰がなぜ先物市場を利用しようと思うのか?」について説明する。 つまり、この業界の基本的な事実についてまとめた。

「皆さんが毎日何かモノを買うならば、あるいは資産を持っているならば、会社を経営しているならば、投資家ためにお金を運用しているならば、常に隣り合わせのものがあります。リスクです。 人によっては、そのリスクが邪魔となります。 しかし、ある人にとっては、それが投資の機会となるのです」

また、理解をさらに深めてもらうため、マクロ経済や先物の基本原理について説明した動画も載せた。 ここから入ることができる。

参加者

Futures-Fundamentals-Trader1.jpg


ここでは「誰が何のために先物の取引をするのか?」について探る。 トレーダーの役割を細分化するというよりも、農業経営者から401k(確定拠出年金)資金の運用者まで広い範囲に目を向ける。そしてヘッジャー(当業者)とスペキュレーター(投機家)のグループに分類し、お互いのグループがどのように関係しているかを知ってもらう。

例えば、先ほどの畜産物でいえば、牛肉生産者はヘッジャーである。彼らは、あらゆるリスク(干ばつ、あるいは輸出動向の変化など)を調べるだろう。 その結果、畜産物の先物またはオプションを売るかもしれない。数カ月後、実際に牛肉を売る前に、販売価格を確定するためだ。 一方、ファンドマネジャーは先物価格がこれから上昇すると考えれば、スペキュレーターとなって牛肉生産者のリスクを取るかもしれない。 こうして両者は対峙することになる。 生産者としては、利益(または比較的わずかな損失)が確定する。 したがって事業を継続できる。 そして、スーパーに並ぶ牛肉の価格は、わりに安定するというわけだ。

サイトには、ヘッジャーとスペキュレーターを判別するのに役立つクイズを用意した

また投機の歴史については、ここから学ぶことができる。 ヘッジャーおよびスペキュレーターについてはここを見てほしい。

影響力

Futures-Fundamentals-Grocery1.jpg


近年、牛肉生産者に干ばつや輸出、政策変更が影響している一方で、資源の変化やテクノロジーの発展によって、米国で天然ガスや原油の供給が余り気味となっている。 これらの市場について、そして各市場を形成している要因について説明をするのが、ここでのテーマだ。 農産物やエネルギーの市場を動かす要因について、分かりやすくイラストを使って解説した。また、住宅ローンの金利がどのように設定されるかについても、かみ砕いた説明をしている。

ここから入ることができる。

機能

Futures-Fundamentals_Exchange1.jpg


ここでは「先物取引がどこでどのように執行されているのか?」「取引所の役割とは何か?」「取引所はどのように機能するのか?」がテーマとなる。 アルゴリズムから資金保護対策まで、市場が誰にでも公平に運営されていることを確保するため、講じられている仕組みについての説明だ。当然のことながら、ほとんどが専門的な話となる。 清算についても触れており、アニメーション画像をスライドしながら、いかに取引が清算されていくかを、またその意義について、正確に理解してもらう。ここから入ることができる。

このサイトの利点のひとつは、どこからでも学習を始められるところだ。 そのため、こうした先物に関するテーマを解説するための記事や動画、イラストを定期的に追加しやすくなる。

今後は先物市場の参加者へのショートインタビューを進めていく。それを加えることで、さらに分かりやすくなるだろう。 市場参加者について何か知りたいことがあれば、ここまで電子メールを送ってほしい。また毎週、教育の一環として、CME GroupのFacebookページに雑学クイズを掲載していく予定だ。




銀メダルの心理学 ― 損失回避と金属市場

HOW IT FEELS TO WIN SILVER

2014年2月25日 || JODIE GUNZBERG

「銅メダリストのほうが、メダリストよりも幸せそうに見える」――。何十年もオリンピックメダリストの感情について研究してきた心理学者たちによると、金メダルに輝いたアスリートたちの幸福感はさておき、2位と3位になった人たちに注目してみた場合、常にそのような結果が出たという。

行動経済学を学んだ投資家であれば、銀メダリストが自分自身を「金を逃した敗者」と、とらえていることに驚きはないはずだ。 経済学では、こうしたとらえ方(フレームワーク)を「損失回避性」と呼んでいる。「人は利益を手にしたときの幸福感よりも、損失による苦痛のほうが、より強く感じる」というものだ。

ある取引を損失ととらえるか、利益ととらえるかは、とても大きなポイントである。 例えば「500円引き」と「500円の追加料金を免除」では、あなたはどちらを選ぶだろうか。 価格的には同じでも、とらえ方の違いで、消費者の行動は大きく左右されるのだ。 伝統的経済学では、これを「授かり効果」と呼び、損失回避性によるあらゆる影響が完全に不合理だとみなされている。しかし、だからこそ損失回避性は、マーケティング行動経済学の分野では、非常に大事なテーマなのだ。

損失回避性の概念を初めて提唱したのは、エイモス・トベルスキー氏とダニエル・カーネマン氏である。 その流れをくむジョン・ドーズ氏は「定期購入型市場での価格変化と離脱水準――評価モデルは本当に離脱水準を予測できるか?」(『ジャーナル・オブ・サービシーズ・マーケティング』2004年第18巻第1号)という論文で、保険料の変化に対する消費者の行動を研究し、損失回避性がマーケティングにもたらす効果について論証した。 その研究から明らかになったのは、保険料の値上げをすると、値下げをした場合に比べて、顧客の乗り換えが2倍に増えたことだ。

2014年2月18日現在、価格は年初来13%、月初来14.5%の上昇を見せている。とらえかた次第では、同様の不安感が生じているかもしれない。 例えば、ある投資家が2月に、数あるコモディティ(商品先物)の中から銀を選んだとする。これは勝ち組の選択といえるだろう。 ところが、S&P GSCI商品指数採用銘柄の中で、同月の銀のパフォーマンスは2位だ。1位は21.7%の急騰となったコーヒーである。 この投資家が2位のコモディティを選択して「7.2%損した」ととらえているのであれば、それほど幸せとはいえないだろう。

行動経済学で注目されているもうひとつの不合理な行動が「アンカリング効果」と呼ばれるものである。 アンカリング効果もトベルスキー氏とカーネマン氏が提唱した概念だ。「人は最初に受けた価値を基準にして、現在の価値を判断してしまう」というものである。 例えば、2010年のオリンピックで競い合った2人のアスリートのうち、ひとりが金メダルで、もうひとりが銅メダルだったとしよう。そして次の2014年大会では、両者が銀メダルを獲得したとする。金から銀に落ちたアスリートの不満は、銅から銀に上がったアスリートよりも強いだろう。

下記、本稿原文の銀市場のチャートを見てほしい。現在、買った価格に基づいて銀のポジションを保有している人と、売っている人では、抱いている感情が異なるだろう。 しかし、過去の価格にとらわれるのは不合理な行動といえる。これから買うにせよ、ポジションを保有するにせよ、売るにせよ、その判断をするにあたって、過去に買った価格は関係ないはずだ。過去ではなく、将来との関係から、現在の価格に基づいて判断すべきである。 2008年10月に銀を購入した投資家は、2011年4月の高値で転売しなかったことを後悔しているかもしれない。 一方、2014年の初頭に銀を買って13%の利益を得た投資家は、幸福感に浸っているだろう。もちろん、それはコーヒーでより大きな利益を獲り損ねたことを後悔していなければの話だが。

本稿の原文は「Indexology blog」の記事を転載したものである。


オリンピックの金属: 金、銀、銅の市場を拝見

OLYMPIC METAL - A LOOK AT THE MARKETS FOR GOLD, SILVER AND BRONZE

2014年2月10日 || JODIE GUNZBERG

2014年ソチ冬季オリンピックを記念に、金、銀、銅(ブロンズ)について話してみる良い機会だと考えた。これらはオリンピックのメダルに使用される金属だ。 銅(カッパー)は青銅(ブロンズ)合金の主な金属であるため、インデックスの金属として銅を使用することにする。

では金から見てみよう。 弊社のパートナーである CMEグループのマネージング・ディレクター兼チーフエコノミストであるBluford Putnam金について話し合う機会があった。この時、安全な投資先、中央銀行による買い入れ、鉱山業者の操業停止の可能性としての金について話し合った。これらは全て、金の急騰または急落を引き起こす要因である。

2013年、金は28.3%下落した。これは金が32.8%下落した1981年以降で最も大きい年間下落率だった。その1981年の下落以降、25年間にわたり、金にとっての回復期間 が続いた。また、2013年には中央銀行 が金の買い入れを停止し、金のETPの動きを追う資産は約50%減少。もし歴史が繰り返されるのであれば、金にとって回復の道のりは長くなるかもしれない。しかし、現在は、多くがファンダメンタルズ次第となっている。

金を安全な投資先としてみなす投資家の多くは、金が本当に安全な投資先なのか疑問に思うかもしれない。 Bluによれば、金を安全な投資先として保有する投資家というものはいつの時代でも存在するものだ。しかし、中央銀行が貨幣の番人であり、金を保有しているのである。 中央銀行が金の買い入れを開始したのは1990年~1992年の期間であるが、価格が気に入らなかった、または、分散化するうえで自身のポートフォリオに十分な金が揃った、といういずれかの理由で、昨年の春以来買い入れを停止した。 このため、Bluは暴落の可能性は実際に衰えたと考えている。特に、多くの中央銀行が、さらなる惨事を回避するための行動を取ったのである。

中央銀行による買い入れの減速は、金にとって弱気であることが明白であるようだが、金融政策 と金との関係はかなり微妙なものである。Bluによれば、仮にインフレの兆候が見られるようになりつつもFRBが何ら行動を起こさなかった場合は、これが金価格にとって強力なものになる可能性がある。その理由は、FRBが立ち遅れとなってしまうからである。一方、FRBが早期に措置を取り、インフレより先に動きを取ることを決定した場合は先手を打つことになり、金にとっては都合の良いものではなくなるだろう。 Bluは、FRBがインフレに後れを取る可能性は高くなる ものの、2015年まではインフレは生じない可能性があると述べた。

Bluと私の話し合いのなかで最後に行われた内容は、金価格の下落に伴う金鉱山業者への影響を中心としたものだった。一部の金鉱山業者が2013年にマイナス局面に陥ってしまった一方で、影響を受けなかった業者もあった。これは、以前に高価格でヘッジし、価格を固定していたことが原因かもしれない。しかし、金価格が1,200ドルに近付くにあたり、鉱山業者が一部閉鎖されるかもしれないとBluは語っている。しかし、金価格に影響を及ぼすような金鉱山の閉鎖の反対の例は適用されない。なぜなら、金鉱山が閉鎖になった場合、金が消えることはないからだ。金価格のインフレがもっと大きくなるのは、中国やインドからの宝石類の購入から来るものである。

ではお楽しみ用に、メダルの金属について比較してみよう。以下は2014年ソチ冬季オリンピックのメダルの写真である。

Sochi medals

オリンピック選手全員にとっては金(メダル)がゴールである。しかし、投資家にとってはそうではないかもしれない。 金属がどのように積みあがっていくのか、統計での数字を見てみよう。 以下は金、銀、銅の累積リターンのチャートである。この期間中、金のパフォーマンスが最高でリターンは593%、次に銅が452%、そして銀が283%であることに気付いてほしい。

Metal graph

出所:S&P ダウ・ジョーンズ・インデックス 1978年1月から2014年1月までのデータ。 過去のパフォーマンスは将来の結果を表すものではありません。このチャートは仮説に基づいた過去のパフォーマンスを反映したものです。バックテストされたパフォーマンスに関連した固有の限界に関する詳細は、この文書の最後にあるパフォーマンス開示をご覧ください。

しかし、リスクを検討せずにリターンを見る人はほとんどいない。所定の期間について、年率換算のボラティリティで測ったリスクは、銀が47.6%、金が27.3%、銅が26.3%だった。銀はボラティリティが最も高く、かつ、累積リターンが最も低かったものの、平均月次リターンは最高で、112ベーシスポイントの上昇だった。 この数値を比較すると、平均的な1カ月間について、金は73ベーシスポイント、銅は68ベーシスポイントである。さらに、上昇があった平均的な1カ月間について、銀の伸び率は8.9%と最高であった一方、銅は6%、金は5.2%だった。高いリスクを取ることは結果的に報われると結論付ける人もいるかもしれないが、下降局面についても見てみるだけ価値がある。 金の累積リターンが最高だった理由は、下落があった1カ月間の損失の平均-3.7%が、銅や銀の1カ月の損失平均(それぞれ-5%と-6.6%)よりも小さかったからである。

銅と金銀両方との間の大きな違いは、銅は産業用金属である一方、金銀は貴金属であるということだ。これが原因で、銅は金よりもインフレに敏感である。 銅が工業用金属であるという事実に基づいた、もう一つのい重要な違いは、需給モデルが大きくことなるということである。Bluが動画で言及したように、金鉱山が閉鎖するかどうかに関係なく金は採掘されるが、これは銅の場合にはあてはまらない。鉱石品位の引き下げ、機器の故障や不足、労働争議が原因で 銅の供給が抑制された。これによるインパクトは先物カーブの期間構造におけるロール・リターンで観察され、投資機会に活用できる。 銅、金、銀における過去の逆鞘順鞘を表す以下のチャートをご覧いただきたい。銅にとって逆鞘が高い期間には金と銀が欠落していることにお気付きだろうか。

Metal graph 2

出所:S&P ダウ・ジョーンズ・インデックス 1978年1月から2014年1月までのデータ。 過去のパフォーマンスは将来の結果を表すものではありません。このチャートは仮説に基づいた過去のパフォーマンスを反映したものです。 バックテストされたパフォーマンスに関連した固有の限界に関する詳細は、この文書の最後にあるパフォーマンス開示をご覧ください。

該当する期間中の平均で見ると、銅のプレミアムやコンビニエンス・イールドは1カ月あたりプラス8ベーシスポイントであったものの、金と銀についてはそれぞれ45ベーシスポイントと49ベーシスポイントと、平均貯蔵経費が豊富だった。 逆鞘(プラスのロール・リターン)で表したプレミアム収益と、順鞘(マイナスのロール・リターン)で表した貯蔵経費の詳細については以下の表を参照のこと。

Metal table

出所:S&P ダウ・ジョーンズ・インデックス 1978年1月から2014年1月までのデータ。 過去のパフォーマンスは将来の結果を表すものではありません。このチャートは仮説に基づいた過去のパフォーマンスを反映したものです。

カウントを集計し、ここでも青銅(ブロンズ)に銅(カッパー)を使用した場合、最高のメダルは、スポーツ選手とは違い、投資家にとっては明白ではない。要点は、金は堅調で、銀には上値の余地があり、銅は勝つためのヘッジになる可能性があるということだ。

Metal table 2

本記事は、当初Indexology blogに掲載されたものです。



CMEグループについて

CME Group
CME、CBOT、NYMEX、
COMEXから成り、世界を
先導する多彩な金融市場です。
グローバルおよび地域的経済・
金融に関するブログをお届け
します。CMEグループの日本語サイトはこちらをクリック。

CMEグループのリソース
CMEグループのツイッターで
@CMEGroupJapanをフォローください。
月次アーカイブ
検索
QRコード
QR
OpenMarketsについて
OpenMarketsは、CMEグループが発信するオンラインマガジンです。本ブログは、日本のトレーダー向けに、主に同マガジンから抜粋した記事を翻訳した
ものです。新たな商品紹介、
ケーススタディ、テクノロジー アップデート、今話題のトピックなど、デリバティブ産業への
従事にお役立てください。